文 | 錦緞
文 | 錦緞
2023年4月，珍酒李渡(HK:06979)登陸港交所，成爲港股第一股。
遞表前夕，珍酒拿出18.86億元進行分紅。按照持股比例，實控人吳向東入账15.80億元，對比2008年收購珍酒的成本8250萬元，13年投資年化收益高達25.5%，已經跑贏股神巴菲特年化20%的收益率。
我們不得不感慨，白酒教父絕非浪得虛名，堪稱水平一流的價值投資者。
與此形成鮮明對比的，是一時騎虎難下的二級市場投資人。珍酒IPO至今一個多月的時間，破發、跳水、再拉升。一頓組合拳下來，按發行價計，珍酒市值上下顛簸縮水近20%。
珍酒的這場資本市場酒局，該怎么看？
白酒教父
吳向東被業內稱呼爲“白酒教父”，擁有極其龐大的白酒資產，包括16家酒企、兩千余家連鎖酒行。其中金六福和華致酒行更是他的得意之作。
金六福是吳向東策劃的在資本市場綻放的第一個煙花。
上世紀末，中國市場經濟方興未艾，白酒行業剛剛克服了糧食短缺問題，大型酒企發展思路开始從從增產量向擴渠道轉變。
值此之際，五糧液推出OEM模式，金六福就是在這種模式下應運而生。
隨後搭上央視快車，重金推廣之下，金六福打开了品牌知名度，成爲有口皆傳的“中國人的福酒”。自然而然地，金六福开始全國逐漸起量，甚至一度成爲銷量最高的白酒品牌。
在這之後就是吳向東借殼策劃上市。至此，吳向東的財富完成了第一次指數級的增長，這一周期也不過十年。
現在看來，珍酒從成立，到造勢並上市的流程與金六福驚人地相似。起量、融資、交表這一套下來，一路行雲流水。
除了金六福與珍酒，華致酒行更是吳向東投資頭腦的完美展現。
在華致酒行時期，吳向東已經初步形成了自己的白酒投資版圖，涉及投資、生產、銷售各個領域。別人眼中的高光，只是吳向東的日常操作。
華爾街之狼
這一次珍酒的上市迷霧中，還有一個角色不容忽視，就是有着“華爾街之狼”諢號的機構投資人KKR。根據KKR的投資金額和股份佔比推算，目前KKR账戶浮虧逾億港元。
KKR與吳向東的淵源可以追溯到華致酒行時期。2010年KKR作爲外部投資人入股華致酒行，不過KKR只短暫的持有其股份五年。2015年，在華致酒行IPO被否後便黯然離場。不過此次投資金額與相應估值並沒有披露，KKR此次投資的收益我們無從查證。
圖表：華致酒行發展節點 ,來源：公开信息
可以肯定的是，比起上市後的高光時刻離場，KKR這次難道又“翻車”了？畢竟華致酒行上市兩年股價翻了五倍，實在稱得上是潛力股。
往事暗沉不可追，我們好奇的只是，號稱華爾街之狼的KKR爲什么會在踩雷後再次攜手吳向東，難道華爾街之狼被白酒教父“灌上頭”了？
KKR不傻，吳向東與KKR的關系也並不像看起來這么簡單。
吳向東的白酒版圖，除了曾經在大衆視野出現的金六福、華致酒行和珍酒李渡外，還有一個叫做金東投資的集團。這個集團主要以白酒產業鏈作爲發散點進行投資，截至目前，該集團直接投資企業43家，穿透後的對外投資企業高達321家，投資鏈條可堪復雜。
另一邊，KKR全資在華設立了一家私募基金，名叫开德私募基金管理（海南）有限公司。
圖：金東集團、華致酒行與开德基金關聯，來源：天眼查
天眼查信息顯示，吳向東的金東投資集團多次投資开德基金項目，並與开德基金所投項目存在大量的交叉。同樣地，這種情況也發生在華致酒行身上。
還缺一個有緣人
珍酒脫胎於華致酒行，白酒生產與銷售的關系不言而喻。
根據招股書，2009年至2021年期間，珍酒一直在華致酒行的體制內。早期吳向東也發言稱，要用華致酒行在全國的行銷網絡，將珍酒銷售出去。只是在上市招股書中，二者的關系逐漸成了“沒人問，也就沒什么可說”的曖昧，二者之間的關聯交易也被隱去。
圖表：同規模酒企銷售費用率，來源： choice數據
不過，從披露的數據來看，珍酒李渡2022年銷售費用率爲22.91%，與A股同規模上市公司不相上下。
但有一點需要注意，港股上市公司披露的銷售費用中包含廣告和渠道費用，而A股上市公司披露的渠道費用則計入了銷售成本中。對比下來，珍酒的渠道費用或許低於其他企業，這背後華致酒行或許盡過一份力。
此外，從白酒行業發展可見，2012年一紙限制三公消費令出台，白酒行業發展的黃金十年戛然而止，行業投資紅利也隨之消失殆盡。此後，市場出清，保持增長的只有少數高端白酒品牌，其他企業的泡沫早已被戳破，直到2022年，規上白酒企業的數量還在不斷減少。
圖表：過去 2 0 年酒企營收增長率，來源： choice數據
數據顯示，2003年至2012年爲白酒行業發展黃金期，各企業增長率相對都處於較高水平，2013年成爲分水嶺，其後中低端白酒發展進入緩慢期，高端白酒品牌支撐起行業總體增長。公开信息顯示，目前高端、次高端、中端及以下份額分別爲25%、10.2%、33.4%及30.5%，次高端白酒市場僧多肉少，被上下兩個層級擠壓已經是不爭的事實。
再看珍酒，高端、次高端、中端及以下白酒毛利率分別爲64.7%、63.7%及39.1%，目前主要價格帶卡在次高端這一檔位，要想有更大的市場顯然還需要進行價格調整，但降價意味着要承擔更大的盈利壓力。
產品價格向上探尋自然是好事，只是貼牌時代已經過去，要消費者买單顯然需要足夠強的品牌文化。蹭茅台熱度的企業不在少數，在衆多價格倒掛的白酒品牌中，珍酒“異地茅台”的故事能否被市場接受，唯有時間能給出答案。
圖表： “醬酒第二”匯總，來源：公开信息
穿越周期的白酒教父不會困於籠中，於是，珍酒謀劃上市的故事就如我們所知了。
巴菲特曾經說過一句話, “在牌局中,如果你玩了幾局還不知道誰是傻瓜,那你就是傻瓜”。
伴隨着15億元分紅，吳向東已經check out。被套的散戶們，是珍酒酒局所需的有緣人。
至於何時解套甚至能否也賺上一筆，就要取決於下一個有緣人何時到來了。
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標題：白酒教父的珍酒局，還缺一個有緣人
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